前五大客户贡献98%营收？拉普拉斯IPO过会，背后暗藏隐忧 | 见智研究
2023年12月至今，光伏IPO企业中仅艾罗能源成功上市，在多家光伏公司撤材料或无进展的背景下，拉普拉斯在2023年12月27日成功过会。
拉普拉斯作为光伏电池设备专业供应商，抓住了2022年TOPCon量产机遇，营收和利润大爆发，但大客户过于集中，股东与客户相连的股权结构的风险却一直存在。当TOPCon红利退去后，孤注一掷TOPCon的拉普拉斯还能保持高盈利吗？
拉普拉斯2022业绩爆发，2023加速，皆因受益TOPCon
2023年12月27日，拉普拉斯新能源科技股份有限公司（简称：“拉普拉斯”）已IPO成功过会，准备登陆科创板，成为最近过会的IPO企业中唯一一家光伏设备公司。
此次IPO，拉普拉斯计划募资18亿元，其中，6亿元用于光伏高端装备研发生产总部基地项目，6亿元用于半导体及光伏高端设备研发制造基地项目，6亿元用于补充流动资金。
（招股书）
拉普拉斯作为一家光伏电池设备企业，产品主要应用于光伏产业链的电池片生产环节，为光伏电池片制造厂商提供高性能热制程（扩散、氧化、退火等）、镀膜（LPCVD 、PECVD 等）以及配套自动化设备，并深度参与客户高效电池片制造方案。
（招股书）
拉普拉斯的主营业务结构显示，公司2020至今主要收入来源均是光伏电池片设备，历年营收占比均超过90%。半导体设备业务仅2022年后才逐渐起量，目前份额仍较低，仅0.57%。
进一步拆分光伏电池设备可知，2020年拉普拉斯光伏电池设备产品主要由热制程设备和自动化及其他设备构成，其中热制程设备占比54.48%，自动化及其他设备占比37.45%；但2021年后自动化及其他设备占比逐年下降，2023年已降至3.61%。但镀膜设备占比逐年提升，从2021年的33.19%提升至2023年的51.46%，主要因为N型电池较PERC工艺步骤有所增加，其中硼扩散设备和LPCVD 是高效光伏电池片新增核心工艺所需的设备，而镀膜设备主要包括LPCVD 和PECVD设备，所以2022年后N型电池大爆发，拉普拉斯镀膜设备占比迅速提升。
目前拉普拉斯光伏电池设备产品以热制程设备和镀膜设备为主，前者占比36.22%，后者占比51.46%，合计共占光伏电池营收的87.68%，业务纯粹且聚焦。
（招股书）
（见智研究制图）
拉普拉斯作为专注光伏电池设备的企业，在2022年N型电池爆发之际，表现出显著的竞争力。光伏电池技术发展迭代主要经历四个阶段，第一阶段是2015年前，以多晶BSF技术为主，单晶PERC电池处于试验阶段。
第二阶段是2015-2017年，PERC电池逐渐崭露头角，国内企业开始加码PERC电池的生产布局，但BSF技术仍占据市场主要份额。
第三阶段是2018-2021年，该阶段PERC电池已实现爆发式增长，2021年PERC的市场份额超90%，而该阶段，TOPCon、XBC、HJT等N型电池技术处于探索期，此时的拉普拉斯也逐渐加大N型电池技术储备，深入研究热制程和镀膜设备等相关技术，进行产品升级，并向下游隆基绿能、晶科能源等客户进行产品测试导入。
2022年至今，进入第四阶段，随着PERC效率接近理论极限，TOPCon、HJT、XBC 等N型电池进入产业化进程，2022年以TOPCon为代表的N型电池开始规模化量产，具备N型设备生产能力的企业开始迎来黄金期。拉普拉斯的LPCVD设备、硼扩散设备产品在此期间成功导入钧达股份、正泰新能、通威股份等主流客户，业绩实现爆发增长，其中2022年实现订单签署42.65 亿元，完成产品交付34.83 亿元；2023年1-6月实现订单签署80.85亿元，完成产品交付35.03亿元。
营业收入方面，拉普拉斯2020-2022年营收分别为4072万元，1.04亿元，12.66亿元，2023年1-6月营收10.8亿元；净利润方面，拉普拉斯2020-2022年净利润分别为-4599.6亿元，-5711亿元，1.19亿元，2023年1-6月净利润为1.25亿元。
2020-2021年亏损主要因为TOPCon的风口未至，拉普拉斯的优势得不到发挥，订单较少，营收规模小，然而营业成本、管理研发费用存在的客观情况下，入不敷出导致难盈利。拉普拉斯的营收和利润的爆发始于2022年，当年净利润成功实现扭亏为盈，并于2023年再次加速，2023年上半年营收和利润规模已接近2022年全年规模。
（见智研究制图）
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营收和利润的大爆发均受益于2022年N型TOPCon的量产。根据公司披露的产品应用情况，2020年公司84.48%的收入均来自PERC，但2021年已开始发生变化，PERC的收入占比骤降至28.65%，TOPCon迅速攀升至71.35%，随后两年TOPCon渗透率迅速提升，2023年上半年公司产品应用于TOPCon的收入已达到98.21%，产品基本实现去PERC化，而2022年至今，N型电池中量产的仍以TOPCon为主，TOPCon处于红利期，作为上游设备企业的拉普拉斯，抓住了产业趋势的机遇，盈利实现暴增。
（招股书）
暴增业绩的背后，隐患重重
拉普拉斯虽然2022年至今业绩逆风翻盘，但毛利率却略低于同行。2020-2023年上半年，拉普拉斯毛利率分别为-5.05%，16.42%，33%和35.9%，受益于N型电池的红利，2022年毛利率实现较大提升，虽然近两年毛利率已快速追赶，但对比同行捷佳伟创、微导纳米、迈为股份、北方华创的毛利率仍偏低，一方面因为不同可比公司产品不同，例如微导纳米以ALD设备为主，且ALD设备毛利率较高，约50%左右，拉高可比公司毛利率均值。另一方面也证明设备领域几大龙头实力较强，拉普拉斯仍面临较大的市场竞争压力。
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除了毛利率偏低，拉普拉斯最令人诟病的是客户结构。拉普拉斯客户结构显示，2020年至2023年上半年，公司前五大客户的销售金额占主营业务收入的比例分别为100%，99.99%，98.67%和97.92%。虽然今年略有下降，但业务基本被前五大客户承包。
结构方面，可以看出最早在2020年隆基绿能大客户销售收入占营收的77.76%，后续几年隆基的占比在下降，但晶科能源的占比持续提升，2021年至今，晶科能源的销售收入占主营收入比例均在50%左右，晶科能源作为坚定拥护TOPCon的电池企业，可以说为拉普拉斯近两年业绩暴增做出了巨大贡献。
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同行企业如捷佳伟创，微导纳米，迈为股份，虽然大客户占比也超50%，存在集中问题，但远没有拉普拉斯的客户结构如此集中，相比而言，拉普拉斯的大客户高度集中，是一个重要的风险隐患。
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除此之外，拉普拉斯股东和客户相连的问题也值得关注。连城数控是拉普拉斯的第一大直接股东，而隆基绿能的董事长钟宝申为连城数控的实控人之一，即隆基绿能和连城数控为拉普拉斯的关联方，客户与股东相连的复杂结构也让拉普拉斯备受质疑。
（招股书）
现金流方面，2020-2022年公司经营活动现金流量净额分别为-5769.7万元，-15975.4万元，-17795.4万元，累计净流出约3.95亿，现金流情况并不好。然而2023年上半年，公司经营活动现金流不仅扭亏，还大幅提升至9.06亿元，一方面因为收到其他与经营活动有关的现金大幅增加，另一方面因为支付其他与经营活动有关的现金大幅减少，似乎公司已经不缺运营流动资金。但公司募资计划中，却仍需6亿元用来弥补流动资金。
（招股书）
总结
拉普拉斯在近两年成功利用了TOPCon技术的红利，实现了在逆境中的营收和利润大增长，然而，公司的客户结构和现金流状况仍存在一定风险，这些因素在市场环境变化时可能影响公司的稳定性和持续增长能力。
随着TOPCon技术的普及，未来可能会出现产能过剩的情况，从而结束当前的红利期。届时，拉普拉斯是否能继续保持高利润增速，是一个值得关注的问题。
